轮胎行业:高弹性和低成本助推行业盈利迅速增长

　从全球行业发展趋势看,我国轮胎企业的市场份额将继续迅速增长。全球轮胎行业发展至今,已形成三个稳定梯队,而我国轮胎企业除杭州中策外,均未触及第三梯队的收入门槛。观察近十年来的全球轮胎市场走势,可见以普利司通、米其林和固特异三巨头组成的第一梯队位置稳定,但收入增速低于行业均值,致使市场份额由2004年的54.1%下降到了2011年的40.7%,而以我国企业为主体的第三梯队以外的市场份额增长迅速,从22.2%增长到了29.4%,增速远超三大梯队。即使在美国特保案生效的2010、2011年,我国胎企销值增速平均仍达30%,高于第三梯队平均27%和第一梯队18%的增速。 
　　2010、2011我国轮胎企业毛利率、净利率持续较低,意味着高业绩弹性:由于在品牌、技术、渠道和全球化等方面的明显差距,全球轮胎企业的毛利率由第一梯队向下逐次递减,2011年我国胎企毛利率仅15%左右,而普利司通达31%。全球胎企的净利率的差距相对较小,但2011年米其林仍以7.1%远超我国胎企普遍0~4%的区间。2010、2011年连续两年的低净利率,使得我国胎企的业绩弹性达到高位,这意味着一旦行业供需好转,企业盈利的增长幅度将非常惊人。
　　预计2013年天胶价格围绕25000元/吨振荡,轮胎销售净利率2013年有望增长2.6%。全球胶树种植面积自2005年起大幅扩张,在2012年起逐步进入割胶期将长期压制天胶价格。虽然ANRPC成员国减少出口,我国的天胶收储短线推高了胶价,但2013年1月泰国橡胶库存突破20万吨,我国青岛保税区橡胶库存突破历史新高30万吨,表明今年橡胶仍然处于去库存的过程,胶价的低迷趋势不会改变。预计今年胶价将围绕2.50万元/吨中枢上下振荡,与去年均价2.68万元/吨相比有约6.7%的下降空间。以橡胶成本(天胶+合成胶)占轮胎60%,轮胎毛利率15%计算,胶价降低6.7%可提升销售净利率约2.6%。
　　投资建议
　　建议关注高弹性、低估值的轮胎上市公司风神股份、赛轮股份:高速增长的收入,长期低下的毛利率、净利率往往意味着公司业绩的弹性较大。一旦行业盈利能力好转,对公司股价将构成明显利好。根据敏感性分析,净利率提升1%,可分别增厚S佳通、风神股份、赛轮股份EPS0.50、0.24、0.15元。综合当前股价和公司发展空间,建议关注风神股份、赛轮股份。
　　风险提示
　　国际贸易保护主义加剧,推出反倾销等新限制政策;
　　天胶产国因自然灾害而产量锐减,胶价暴涨;
　　国内外市场好转程度低于预期